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股市，怎麼擠泡沫才合理？
股市，怎麼擠泡沫才合理？ 發佈時間：2001-08-12 10:16:00 來源：ChinaByte獨傢 作者：唐仁 關鍵字： “上證綜合指數的1900點像紙做的，8月6日又一個黑色星期一之中，空方毫不費力將其擊穿，短時期內這樣的大跌，其實已經是一次股災瞭。”任職南方證券已經六年的黃志宏覺得近期的股市大跌是他加入股市以來最可怕的一次。microsoft-com:office:office" />
“我在1997年金融風暴的時候正好在香港聯交所接受培訓，股市連續的似乎沒完沒瞭的大跌帶來的巨大陰影是很可怕的，那時候上市公司的管理層因為股價直線下挫而惶惶不可終日，交易員瘋瞭一樣到處找頭寸，中小投資者欲哭無淚，很多人打亂瞭正常的商業和生活節奏，總結起來就是一個慘字這一次我們股市的暴跌，同樣大大挫傷瞭人氣和信心。”黃志宏對於股災心有餘悸
“指數經過歷時兩個半月的單邊加速式下挫，已經刷新瞭中國股市跌幅最深、速度最快的歷史紀錄。上證指數最多時跌去378點，最大跌幅達到17%。深市成份指數最多時跌去1198點，最大跌幅達到23.53%。至於B股可以用慘不忍睹，比較起三個月前的峰值，上證B股指數最大跌幅達到46%。深圳B股指數最大跌幅達到47.85%。比納斯達克市場跌得更加慘。 ”黃志宏 向記者統計這一系列數據的時候不斷強調，“擠去股市的泡沫是中小投資者歡迎的，但是如果每次擠泡沫的結果到頭來都是由中小投資者來負擔的話，這樣的市場很難說是朝健康方向發展。”
同樣對於股市大跌帶來的後果頭疼的還有上市公司。深萬科的董事總經理鬱亮就為瞭八月中旬的公司發行可轉換債券的未來而擔憂。“我們發行這些品種，最好的結果當然是希望能夠把轉換債券全部轉化作股票，市場如果出現非理性的大跌，對於上市公司公司來說會增加瞭很多壓力。”他對記者說。
今年以來，再融資公司股價跌破發行價的現象已越來越司空見慣。統計數據表明，以8月6日收盤價為準，已有36傢年內實施再融資公司股票跌破發行價，占再融資公司的34％；如果以當日個股最低價計算，跌破發行價的公司比例很有可能超過40％。 “不管怎麼樣，我們這些遵紀守法的公司正常的增資願望也要受到牽連，對於未來發展其實很不利。”一傢已經在北京籌備配股幾個月的西部上市公司董事會秘書這麼對記者抱怨。
“股市連續暴跌，有一種看法是說在擠出中國股市的泡沫。”一位不願意透露姓名的證券公司高級管理人員這麼分析。“其實，所有人都已經認識到瞭股市有泡沫，是個定時炸彈，所以要讓它釋放風險，軟著陸，一句話，現在參與股市的各種人自己也覺得市場過熱，所以下跌吃虧也都認瞭，但是目前看來，一定有比這樣一邊倒地下跌更加有效的辦法。但是大傢都希望，板子不要隻是僅僅打在買股票的人身上。巨大泡沫的形成過程裡面，毫不節制地抽血圈錢的上市公司，各種打著不同面目大肆內幕交易的機構投資人，用灰色渠道挪來資金長期在一級市場申購新股的所謂戰略投資者，為虎作倀缺乏操守的中介機構以及給那些虛假包裝公司大開綠燈的某些官員，是不是都應該為他們自身的行為付出代價？”
到底應該怎麼去做，才可以擠出股市的泡沫，保留市場的元氣，使理性投資者能夠繼續留下來，不僅是投資人關心，也是對於證券市場籌資能力極其關心的管理層同樣反復考慮的問題。
“券商和會計師是一個中介機構，在公司增發的過程中起著警察的作用，中介機構在增發過程中是應該承擔責任的，你既然支持公司增發，就要承擔其中的信用風險。而中國的上市公司增發的股票多高的價錢都能增發，都能炒起來，說明我們的券商和會計師這兩個重要的中介機構沒有盡職，這是很重要的問題，它比證監會的問題還要嚴重。”新證券的主編董少鵬很擔心國內於中介機構在股市中無所作為造成的惡果。
“象美國有五大會計師事務所，這傢不給你做，其他的也不會給你做，而中國不是，你不給我做，我找其他的，照樣給我做。這個問題是很嚴重的。市場經濟下，中介機構的作用非常大。中介機構的信譽是保證，但現在我們的中介機構正是缺乏這種信譽。這也是市場經濟的一個大的漏洞。怎麼辦？看來隻好讓外國的會計師進來，而這又是一些希望保護會計市場的人所不願意接受的，期間就會有阻力。”
不過，看起來中介機構繼續裝聾作啞替上市公司違法違規保駕護航的時代將要結束瞭。8月8日，中國證監會首席顧問梁定邦在中國資本市場展望報告會上已經談到瞭解開這個一直被質疑但是還一直拖延下來的死結的一條思路， 梁定邦說：“最近，我與一些業界專傢給最高人民法院院長肖揚寫瞭一封信，要關註司法解釋。肖揚很重視，批示後，高院正在著力研究司法解釋這一問題，可能不久會有更明確的說法。” 他分析，“審計銀廣夏公司的財務報告是定期要執行的。審計師為什麼長時間沒有發現這個問題？如果這一事件發生在國外，審計師是要被民事訴訟的。國內還沒有這樣的案例。成都紅光，走瞭一個過場，上訴後，區法院駁回，沒有審理，對於這樣的問題，我建議請一些法學教授來研究。”
“我們的證券法律絕對不是太多瞭，而是太少瞭。很多時候也不僅僅是有法不依的問題，而是這些法律沒有很好地考慮到執行的問題。”長期為香港多份媒體撰寫財經分析的投資顧問洛聞同樣提到瞭這執行這個環節。“中介機構很多時候不負責任，是因為有機會推卸責任。好像這幾年出問題的上市公司很多，但是因為這樣查處的會計師律師行卻很有限，就是法規不清晰，老是扯皮，所以他們為虎作倀的成本就很低，就敢做。梁定邦提出的這個司法解釋是解決目前問題的一個實際辦法，是很務實的。但是國內的監管機構可能就不太容易像他那樣靈活。”
“舉個很好的例子，就像那件街知巷聞的億安科技炒作案，雖然深圳證券交易所有關職能部門在2000年初就發現瞭其股東帳戶數量低於下限，但是根據目前不完善的法律體系，幾個監察市場的人都不知道自己有權力去做什麼，於是隻好層層上報，等到上級批示。但是管理部門也不可能註意到這種小細節，也很難有什麼具體安排。這樣就有瞭莊傢活動的一個制度漏洞。”洛聞還表示，擠泡沫是一個新興市場共同面對的問題，“技巧是必要的，一刀切的做法在任何情況下都不會是最好的選擇。考慮每個市場的特點是老說法，按照市盈率價值評估法，在不考慮其他因素影響的前提下，證券市場的平均市盈率就等於該國利息率的倒數。現行一年期銀行儲蓄利率為2．25％，剔除20％的利息稅，實際儲蓄年利率為1．8％，其倒數是55．56。而11個交易日急跌之後，上海股市的平均市盈率已由55．54倍降至48．03倍，所以僅僅是看市盈率數字沒有實際意義。”
“被全國人大財經委認定為“欺詐發行”的通海高科，發行市盈率高達68倍左右。以中石化為例，在香港市場的股價也就1.5 港元／股左右，而 在國內的發行價卻高達4.22元／股。”裡昂證券中國區的吳微認為大陸證券市場的體制問題直接帶來瞭無窮後患，她粗略估算過，“1998年新股發行市盈率大致在 15倍左右，上市首日的漲幅平均不到100%；2000年，發行市盈率在30倍左 右，上市後平均漲幅卻在100%以上。在投機風行的股市裡， 大資金才具有“話語權”，它並不會在乎一、二級市場的市盈率，追求的隻是價差；而且，在股票仍是稀缺資源的情況下，上市公司和主承銷商才 有定價權，投資者根本沒法討價還價。 這些和國際慣例看似相象但是大有出入的問題，隻有管理層才能夠解決。”
這次股市大跌之後，管理層一如所料，基本上保持沉默。中國證監會就像一年多來一樣，沒有對股市直接表態，和今年頭幾個月高頻率的政策出臺形成一個相對的冷場局面。中國證監會領導層8月7日表示，中國證監會對損害廣大投資者利益的案件，發現一起，查處一起，決不姑息手軟，切實保護投資者的合法權益。 相對之下，反而是其他職能部門的表現顯得不協調。
就是在股市下跌的這一個星期，財政部股權處官員接受《證券導報》記者采訪時表示，新股的國有股減持，具體方案都經過部際聯席會議審議通過。而在相關細則未出臺之前，新股發行都將以此方式進行，不減持就不能發新股。對此市場一遍嘩然，不少專傢都表示，雖然涉及到國有股減持采取瞭五部委聯席會議的形式，但這並不等於財政部的官員可以對證券市場任意發表這樣決定性的意見。“按照《證券法》的規定，證券監督管理機構是股市的主管部門，如果其他部委的處長也都來評論股市行情，議論新股發行額度，就會形成政出多門的格局，這是不利於股市規范管理的。證券市場要法制，恐怕很多部門首先要自律和遵守，否則光是約束沒有任何發言權的小股民，是永遠無法收到效果的！”一位正在為個人投資者起訴某傢被控財務造假的上市公司做準備的北京律師概括瞭他們的心聲。
8月9日，據《證券導報》消息，他們采訪的一位不願透露姓名的央行人士認為，認為傳說中的違規資金高達五、六千億的規模是無稽之談。據瞭解，央行對商業銀行信貸資金違規流入股市的調查從去年已經開始，而且在公佈沈陽違規事件之前，已經進行瞭數次清查，結果都未查出大問題。這位央行人士還向記者透露，目前許多企業的做法是：企業用自有資金直接進入股市或者委托理財，同時向銀行貸款維持生產經營。通過這種方式進入股市的資金可能有數千億。但他同時指出，國傢允許三類企業入市，因此嚴格來說，這部分資金不能視為“違規入市的銀行信貸資金”。“如果一個股市都是由違規資金堆起來的，那是不可想象的。”董少鵬也對於這些傳言嗤之以鼻，“一級市場申購資金有7000億。說這些都是違規資金，是沒有道理的想當然。”
同日，股市出現反彈，兩市指數反彈1.5％以上。10日，有北京當地報紙披露，證監會緊急商討救市對策，市場受此鼓舞繼續反彈，逐步有起色。證券業人士認為，管理層若能在今年內讓社保基金大規模入市，市場將有新資金支持，研究減緩國有股減持步伐並適時調降證交稅，將有助於市場恢復信心。
“從技術上分析，大盤雖還有下探的可能，但在1800點附近應是今年市場的底部。畢竟市場承受能力有限，持續下跌會造成整個資本市場功能的破壞。簡單一點來說，是大傢的錢都虧完瞭，股市也就沒法玩瞭。”任職券商的黃志宏的看法和許多機構投資者的立場接近。
“從股市長期發展的角度來看，加強監管應是市場穩定成長的維護。這裡面就需要平衡拿捏得好。”上市公司理應建立完善的公司治理結構，以優良經營業績回報投資者；但當公司的自利行為與社會利益發生矛盾沖突時，社會監管就顯得特別重要。證券監管部門必須擔當起資本市場“裁判”的角色，監督雙方按牌理出牌，及時把害群之馬清理出去。隻有在上市公司有質、監管制度有效的情況下，處於信息不對稱中弱勢一方的投資者尤其是中小投資者，才能放心地掏出口袋裡的錢，通過正當投資獲得回報將日益成為股市的主流。
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今年以來，再融資公司股價跌破發行價的現象已越來越司空見慣。統計數據表明，以8月6日收盤價為準，已有36傢年內實施再融資公司股票跌破發行價，占再融資公司的34％；如果以當日個股最低價計算，跌破發行價的公司比例很有可能超過40％。 “不管怎麼樣，我們這些遵紀守法的公司正常的增資願望也要受到牽連，對於未來發展其實很不利。”一傢已經在北京籌備配股幾個月的西部上市公司董事會秘書這麼對記者抱怨。
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這次股市大跌之後，管理層一如所料，基本上保持沉默。中國證監會就像一年多來一樣，沒有對股市直接表態，和今年頭幾個月高頻率的政策出臺形成一個相對的冷場局面。中國證監會領導層8月7日表示，中國證監會對損害廣大投資者利益的案件，發現一起，查處一起，決不姑息手軟，切實保護投資者的合法權益。 相對之下，反而是其他職能部門的表現顯得不協調。
就是在股市下跌的這一個星期，財政部股權處官員接受《證券導報》記者采訪時表示，新股的國有股減持，具體方案都經過部際聯席會議審議通過。而在相關細則未出臺之前，新股發行都將以此方式進行，不減持就不能發新股。對此市場一遍嘩然，不少專傢都表示，雖然涉及到國有股減持采取瞭五部委聯席會議的形式，但這並不等於財政部的官員可以對證券市場任意發表這樣決定性的意見。“按照《證券法》的規定，證券監督管理機構是股市的主管部門，如果其他部委的處長也都來評論股市行情，議論新股發行額度，就會形成政出多門的格局，這是不利於股市規范管理的。證券市場要法制，恐怕很多部門首先要自律和遵守，否則光是約束沒有任何發言權的小股民，是永遠無法收到效果的！”一位正在為個人投資者起訴某傢被控財務造假的上市公司做準備的北京律師概括瞭他們的心聲。
8月9日，據《證券導報》消息，他們采訪的一位不願透露姓名的央行人士認為，認為傳說中的違規資金高達五、六千億的規模是無稽之談。據瞭解，央行對商業銀行信貸資金違規流入股市的調查從去年已經開始，而且在公佈沈陽違規事件之前，已經進行瞭數次清查，結果都未查出大問題。這位央行人士還向記者透露，目前許多企業的做法是：企業用自有資金直接進入股市或者委托理財，同時向銀行貸款維持生產經營。通過這種方式進入股市的資金可能有數千億。但他同時指出，國傢允許三類企業入市，因此嚴格來說，這部分資金不能視為“違規入市的銀行信貸資金”。“如果一個股市都是由違規資金堆起來的，那是不可想象的。”董少鵬也對於這些傳言嗤之以鼻，“一級市場申購資金有7000億。說這些都是違規資金，是沒有道理的想當然。”
同日，股市出現反彈，兩市指數反彈1.5％以上。10日，有北京當地報紙披露，證監會緊急商討救市對策，市場受此鼓舞繼續反彈，逐步有起色。證券業人士認為，管理層若能在今年內讓社保基金大規模入市，市場將有新資金支持，研究減緩國有股減持步伐並適時調降證交稅，將有助於市場恢復信心。
“從技術上分析，大盤雖還有下探的可能，但在1800點附近應是今年市場的底部。畢竟市場承受能力有限，持續下跌會造成整個資本市場功能的破壞。簡單一點來說，是大傢的錢都虧完瞭，股市也就沒法玩瞭。”任職券商的黃志宏的看法和許多機構投資者的立場接近。
“從股市長期發展的角度來看，加強監管應是市場穩定成長的維護。這裡面就需要平衡拿捏得好。”上市公司理應建立完善的公司治理結構，以優良經營業績回報投資者；但當公司的自利行為與社會利益發生矛盾沖突時，社會監管就顯得特別重要。證券監管部門必須擔當起資本市場“裁判”的角色，監督雙方按牌理出牌，及時把害群之馬清理出去。隻有在上市公司有質、監管制度有效的情況下，處於信息不對稱中弱勢一方的投資者尤其是中小投資者，才能放心地掏出口袋裡的錢，通過正當投資獲得回報將日益成為股市的主流。
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